Recientemente un colega que enseña mercadeo, me comentó como uno de sus estudiantes le había manifestado que a la hora de valorar una empresa el uso de múltiplos facilitaba el trabajo. Si seguía esta ruta, decía el estudiante, uno se evitaba proyectar los flujos de caja libre, con todo el trabajo que esto requiere, en especial los supuestos. Así pues, bastaría un análisis cualitativo detallado y escoger el múltiplo adecuado. Esta opinión es tan generalizada que decidí usar el blog de hoy para señalar sus problemas y falacias.
En la práctica, todo aquel que haya tratado de valorar una empresa por múltiplos se enfrenta al dilema de cómo seleccionar el número correcto. En primer lugar, debemos decidir cuál es el múltiplo que usaremos. Mientras algunos siempre usan el mismo múltiplo, Precio-EBITDA, otros recomiendan que el múltiplo dependa del tipo de empresa:
• Para empresas industriales usar múltiplos como Precio-Ganancias
• Para empresas de bienes raíces y hoteles usar múltiplos como Precio-Flujo de caja
• Para empresas de servicios financieros usar múltiplos como Precio-Valor en libros
Una vez "resuelto" este problema, el siguiente es determinar el número específico a usar. Típicamente, hablamos de valorar una empresa de cotización privada, es decir, una para la que no está disponible un múltiplo de mercado. Por lo tanto, tenemos dos opciones:
• Buscar una empresa "similar" que cotice en bolsa y para la que si esté disponible el múltiplo
• Si tenemos suerte, o buenos y costosos consultores, usar un múltiplo acorde con otras transacciones recientes en la industria.
Por supuesto, definir qué significa una empresa similar puede ser algo bastante difícil. Este es el problema de los benchmakrs. Por cierto, este es también uno de los problemas frecuentemente citados para no usar los métodos de flujos de caja descontados: a la hora de calcular la tasa de descuento apropiada, debemos recurrir a información de otros mercados.
Supongan que respondemos a nuestra satisfacción todas estas preguntas. Y que de acuerdo con nuestra evaluación el múltiplo más adecuado es Precio-Flujo de Caja con un valor de 6. Obviamente, este número es el resultado de un "consenso" del mercado. Pero, ¿qué encierra este llamado consenso?
Para poder entender esto mejor, necesitamos una mirada a ese mundo del que estamos tratando de escapar. Cuando valoramos una empresa usando flujos de caja descontados, si tenemos la suerte que el flujo sea muy estable y con un crecimiento constante, podemos usar una perpetuidad:
Donde "k" es la tasa de descuento, y la "g" la tasa de crecimiento. Pero dado que el flujo de caja crece a una tasa constante, podemos re-escribir esta fórmula como:
Con un poco de álgebra de colegio, llegamos a un resultado que nos debería ser familiar:
Así es, lo que tenemos es nuestro múltiplo de Precio-Flujo de caja que pensamos utilizar para valorar la empresa. Lo interesante es que detrás del 6 arrojado por el consenso de mercado se encuentran dos supuestos: la tasa de descuento (y por ende el riesgo que la empresa representa) y la tasa de crecimiento. Interesantemente, dos de los supuestos que deberíamos hacer para una valoración por flujos de caja descontados.
El problema con este múltiplo: dado que sólo sabemos el resultado (6), pueden haber varias combinaciones de tasas de descuentos y de crecimiento consistentes con el mismo. ¿Cómo saber cuál es la correcta, para compararla con el resultado de nuestro análisis cualitativo y decidir si vale la pena comprar la empresa a este precio?
Este es el principal problema con el uso de múltiplos: esconden los supuestos de forma que no es posible analizarlos y determinar su razonabilidad. No es que no tengamos que suponer cosas cuando los usamos, es que lo hacemos implícitamente. En contraposición, la gran virtud de los métodos que usan flujos de caja descontados es que nos obligan a hacer explícitos los supuestos, y por tanto a evaluar su razonabilidad. Ciertamente representan más trabajo, pero uno nunca debería buscar atajos cuando está evaluando inversiones potencialmente millonarias.
esto es correcto pero en la realidad es que se de deven de tomar en cuenta una serie de aspectos finacieros y de ambito contable basados en riesgos y perdidas no contempladas!
Publicado por: Generic Viagra | 18 de enero de 2010 en 14:22