Luis J. Sanz

¿Por qué decirle NO a los fondos de capital de riesgo de oferta pública?

Recientemente se pusieron en consulta una serie de reformas al reglamento de fondos de inversión en Costa Rica. Algunos amigos me manifestaron su desencanto por la exclusión de las mismas de los fondos de capital de riesgo de oferta pública por parte del CONASSIF. El argumento esgrimido es que el mercado no esta preparado para una figura como esta.

Como mi instinto es rebelarme contra cualquier imposición de un regulador sobre lo que no puedo hacer, mi reacción inicial fue de rechazo a la medida. Sin embargo, creo que vale la pena que profundicemos un poco el análisis sobre esta decisión.

Un fondo de capital de riesgo es un intermediario financiero especializado en el financiamiento de empresas a las puertas de grandes crecimientos (ya sean de reciente creación ó con un historial más amplio), ó compañías que se beneficiarían de un "turnaround" gerencial. Una cosa que me llamó inmediatamente la atención es el por qué se necesitaba una regulación. La verdad es que ya hay fondos de "private equity" que operan en la región Centroamericana, incluyendo por supuesto a Costa Rica. A pesar de no estar regulados, nada les impide a estos fondos operar y por tanto invertir en empresas costarricenses.

Si la regulación no impone una limitación del lado de la inversión, entonces el problema debe venir del lado de la recaudación de fondos. Así que la siguiente pregunta sería, ¿qué tipo de inversionista pone su dinero en un fondo de capital de riesgo? En los mercados desarrollados donde se originó esta figura los inversionistas son personas o empresas deseosas de colocar una parte de sus fondos en inversiones relativamente ilíquidas de alto riesgo y alto retorno esperado. La mayoría de los fondos tienen un monto mínimo de inversión, usualmente en millones de dólares.

Dado que la lógica financiera dicta que uno sólo debería colocar una parte minoritaria de su portafolio de inversiones en instrumentos de este tipo y con un horizonte de mediano plazo, esto significa que en la práctica estamos hablando de inversionistas institucionales como fondos de pensiones, empresas de seguros, etc., ó de individuos muy adinerados. Claramente, este tipo de inversionista no requiere un regulador que lo "proteja", ya que las decisiones de inversión son tomadas por profesionales capaces de evaluar los riesgos involucrados. Si bien los fondos que operan en la región tienden a ser más pequeños que sus contrapartes en países desarrollados, siguen teniendo en promedio inversionistas grandes (usualmente organismos multilaterales).

El problema entonces con la "falta" de regulación en realidad se debe a la intención de masificar este tipo de instrumentos. Por ejemplo, desde el año pasado se estableció en España el Mercado Alternativo Bursátil para Entidades de Capital de Riesgo. El objetivo es dotar a este tipo de inversiones de una mayor liquidez, permitiéndole al pequeño inversionista acceder a una clase de activos hasta ahora vedada para él. Esta decisión, que sorprendió a muchos en España, se justificó por el protagonismo que la industria de capital de riesgo estaba adquiriendo en el país.

Pero cuando analizamos como se inauguró el mercado, vemos que el mismo comenzó con el BBVA Capital Privado, que en realidad es un fondo de fondos, es decir, no invierte directamente en empresas, sino en fondos de capital de riesgo que a su vez son los que invierten en las empresas. Este es el papel que otros intermediarios financieros, como los fondos de pensiones, juegan en mercados como el de Estados Unidos. Con la diferencia que el horizonte de inversión de un fondo de pensiones es mucho mayor que él del típico fondo de inversión, haciéndolo mucho más adepto a este segmento de mercado. En un fondo de pensiones no se espera que el inversionista retire total o parcialmente su inversión en el corto plazo, a diferencia de lo que se plantea en España.

El problema es que en países como los nuestros los fondos de pensiones no pueden, por limitaciones regulatorias, invertir en fondos de capital de riesgo. La única excepción que conozco en América Latina es Colombia. Luego de todo este análisis no pude evitar el sentir que el motivo de mi enojo estaba mal enfocado. Es posible que la CONASSIF tenga razón, y que un mercado que sufrió no hace mucho una crisis de la industria de fondos de inversión como Costa Rica puede no estar preparado para este tipo de instrumentos (aunque me gustaría que como inversionista me dejaran decidirlo a mí). Lo que todavía no termino de entender es por qué, si queremos masificar la industria de capital de riesgo, no le permitimos más bien a los fondos de pensiones que diversifiquen su portafolio e inviertan, dentro de la prudencia, en fondos de capital de riesgo. La figura ya existe, tiene el horizonte de inversión apropiado, y por razones de diversificación de su portafolio sería un paso natural para ellos.

Para la familia, ¿la empresa primero?

Debido a la importancia de las empresas familiares en las economías latinoamericanas, mucho se ha dicho y escrito sobre esta forma de propiedad. Incluso, se ha sugerido que la propiedad familiar es tan extendida debido a las fallas en los sistemas legales con respecto a la protección legal de los accionistas. Cuando uno no sabe en quien confiar, se siente más tranquilo descansando en la seguridad de los lazos familiares.

Como las empresas familiares son el resultado de la intersección de dos sistemas: la familia y la empresa; entonces los factores culturales que afectan a la familia también tendrán influencia sobre la empresa familiar. A partir de esta observación recientemente se publicó un compendio sobre empresas familiares con modelos provenientes de todo el mundo. El mismo contiene 11 volúmenes, incluyendo una sobre América Latina. Puede ver más información en: http://craftoptions.com/compendium/.

Las empresas familiares difieren en su comportamiento de otras empresas debido, entre otras cosas, a que parecen seguir estrategias de bajo riesgo que contribuyen a preservar el control familiar de la compañía, tienden a fijar objetivos de negocio que son congruentes con los objetivos más importantes de la familia, usan activamente los valores familiares para decidir el uso y ubicación de los activos, e incluso se especula que tienen un horizonte de más largo plazo que otras empresas. Todo esto tiene mucho sentido desde la perspectiva de la familia. Pero, ¿qué hay de la empresa?

Sería egoísta pensar que la familia no tiene responsabilidades para con la empresa. Después de todo, hay empleados, clientes y proveedores que dependen de la misma. Pero como la línea entre la empresa y la familia no siempre esta claramente definida, a veces es difícil para esta última darle prioridad a los intereses de la empresa. Por eso a veces los problemas familiares terminan por perjudicar a la compañía. Académicos y consultores hemos popularizado los acuerdos de accionistas, y los “procesos de empresa familiar” para tratar de lidiar con estos casos ex-ante o ex-post, respectivamente.

Pero como me decía un amigo dominicano consultor, eso muchas veces lo que hace es distraer la atención del verdadero problema: la falta de una estructura independiente de gobierno corporativo que separe la propiedad familiar de la toma diaria de decisiones. Con una Junta Directiva con una mayoría de miembros externos y un gerente general profesional, cuya responsabilidad es el bienestar de la empresa, muchos de los potenciales efectos negativos de la propiedad familiar desaparecerían, conservando sin embargo muchos de los positivos. Sólo hace falta que la familia decida que la empresa va primero.

American gangster: una historia de empresarialismo

Recientemente vi la película American Gangster. No cabe duda que el personaje interpretado por Denzel Washington era un criminal peligroso. Tengo grabada la escena en la que, en medio de una conversación sobre valores familiares, le dispara a quemarropa a un rival en media calle a plena luz del día. Sin embargo, detrás de esa historia criminal moralmente reprobable, se encuentra una historia de empresarialismo muy interesante. Por tanto, quisiera pedirles que hagamos caso omiso del producto en cuestión, y nos centremos mejor en el proceso que lleva a nuestro protagonista a convertirse en el líder de su industria. Una recomendación que usualmente le doy a cualquiera interesado en emprender es que si no tienen una idea definida, entonces es mejor que trabaje primero. Al igual que con nuestro protagonista, el trabajar le permite al emprendedor estar en contacto con el mercado, conocer la operación, y principalmente identificar oportunidades no satisfechas. En la película, Washington se independiza luego de la muerte de su jefe, y comienza como un pequeño traficante. Y probablemente se hubiera quedado de esa forma. Sin embargo, se da cuenta a través de las noticias sobre como la adicción a la heroína se ha convertido en una epidemia, lo que le dice que hay un gran mercado potencial. A través de las noticias también se da cuenta que el ejército americano tiene problemas para controlar la adicción de sus tropas en Vietnam, debido a que las principales fuentes de producción se encuentran en Asia. Y entonces nuestro emprendedor se da cuenta que, si el logra juntar ambas piezas del rompecabezas, tiene una gran oportunidad de negocios entre manos. Pero una buena idea de negocios no es suficiente. Nuestro emprendedor necesita desarrollar un modelo de negocios que le permita aprovechar esta oportunidad de negocios y crear riqueza. Washington ya tiene como procesar y vender la droga gracias a su operación actual. Pero si quiere traer la droga directamente desde Asia, necesita una forma de evadir el sistema de distribución actual, dominado por la mafia y además interferido por la intromisión de una policía corrupta, más pendiente de ver como se benefician del tráfico que de atrapar a los traficantes. De acuerdo con el Global Entrepreneurship Monitor (www.gemconsortium.org), los emprendedores exitosos tienden a tener acceso a redes de contactos, y usan los mismos para el beneficio del emprendimiento. Nuestro emprendedor no es diferente, y a través de un primo político en el ejército logra hacer contacto directo con los productores, y organizar una red de distribución, ¡usando nada menos que al ejército americano! De esta forma puede ofrecer un producto de mejor calidad en el mercado, a un precio menor. Esta es quizás mi única objeción: si el producto es de calidad superior, ¿por qué venderlo más barato? La mayoría de los emprendedores que conozco quiere hacer exactamente lo mismo. El razonamiento es que primero hay que introducir el producto, y luego se puede subir el precio. Sin embargo, subir el precio es mucho más difícil que bajarlo. Washington crea una marca, la construye y la protege. Esta es la mejor manera de defenderse contra la competencia, actual o potencial. A los emprendedores les preocupa la reacción de la competencia, ó que les “roben” la idea. Bueno, si no hay una innovación que de alguna manera los proteja, necesitan desarrollar barreras de mercado. El sistema de distribución y la marca son las barreras que le permiten a Washington apropiarse de la riqueza generada. Pero como todo lo buenos tiene un final, al terminarse la guerra pierde el sistema de distribución, y sin acceso a la materia prima no puede sostener la marca. En medio de una medida desesperada, y habiendo cometido algunos errores que lo hicieron “visible”, y por lo tanto vulnerable, es capturado por la policía. Debió haberle hecho caso al proveedor cuando este le dijo que se retirara mientras estaba adelante. Los mejores emprendedores están constantemente creando opciones, incluyendo aquellas que le permitan salir del negocio si las condiciones de mercado cambian lo suficiente como para que la oportunidad ya no sea rentable.